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碧桂园试水“债券发行 + 信用保护工具”融资模式,民营房企“输血”通道再打开

5 月 16 日,关于 " 碧桂园、龙湖、美的置业 3 家民营房企被监管机构选定为示范房企,将在本周陆续发行人民币债券并启用保护工具 " 的消息引发市场关注。 为吸引投资人,创设机构还将发行...


5 月 16 日,关于 " 碧桂园、龙湖、美的置业 3 家民营房企被监管机构选定为示范房企,将在本周陆续发行人民币债券并启用保护工具 " 的消息引发市场关注。

为吸引投资人,创设机构还将发行包括信用违约互换 ( 又称信用违约掉期,Credit Default Swap,简称 CDS)或信用风险缓释凭证(Credit Risk Mitigation Warrant,简称 CRMW)在内的信用保护工具,以帮助民营地产商逐步恢复公开市场的融资功能。

近两天,又有消息称,旭辉集团将于下周发行融资产品,涉及公司债及供应链 ABS。另外还有新城控股,也拟于近期在银行间市场发行一支中期票据。且两家公司也都将采用 CDS 或 CRMW 模式。

克而瑞研究中心分析认为,从这次公布的消息来看,宣布三家民营房企作为示范房企,体现出监管层对优质民企的融资支持,释放了监管层积极引导房企融资回归正常轨道的信号,希望减少投资者后续认购相关债券的顾虑,提升投资者信心与积极性。

1、信用保护:提振投资者信心降低发行方成本

此次被选为示范发债的房企都将采用 " 债券发行 + 信用保护工具 " 的模式,这一模式过去在房企发债时基本没有使用过。这也是上述多笔票据发行的一大亮点。

所谓的 CDS 或 CRMW,均属于信用风险缓释工具(Credit Risk Mitigation,简称 CRM)中的一种。

二者的区别,在于 CDS 是合约性质,交易双方合约达成前签署主协议,协商一致后提交合约申报,不可在二级市场流通转让;而 CRMW 与债券类似,有创设登记、发行销售、交易结算、注销等一系列流程,可在市场中流通买卖,更能起到分散市场风险的作用。

此外,从参考标的来看,CRMW 的参考标的是具体债务,只有合约标的债务出现违约,信用保护买方才能获得信用保护;而 CDS 则参考实体的信用风险,一旦约定的参考实体发生信用事件,包括支付违约、破产等,都由信用保护卖方为信用保护买方提供风险损失赔偿。

在具体交易流程中,两种模式下的信用保护买方,都需要定期向信用保护卖方支付一定的费用,若参照实体或标的债务没有发生违约,则信用保护卖方没有任何的现金流出。而若参照实体或标的债务出现信用问题,信用保护买方将有权利将债券以面值递送给信用保护卖方,从而规避风险。

分析人士认为," 债券发行 + 信用保护 " 的方案,增加了市场机构服务实体经济的手段,填补了交易所市场信用风险对冲品种的空白,完善了债券衍生工具体系,是拓展民营企业融资途径、缓解民营企业融资难问题的创新性举措。

一方面证券公司等卖方以自身信用直接对参考债务进行信用增进,有助于提升企业债券融资能力。同时,信用保护合约可以提振投资者信心,为参考债务提供还款保证,缩减投资者购买公司债券的风险敞口。

而另一方面,对于房企而言,CRMW 与 CDS 的使用将有效扩大优质房企直接融资的规模;此外通过发行带有 CDS 的债券,也能提高债券的信用等级,降低债券的发行成本。

以碧桂园为例,5 月 20 日晚间,碧桂园地产公告已完成 2022 年第一期公司债券 "22 碧地 01" 的簿记建档工作。在信用保护合约的支持下,本期发债就吸引到了包括国有大行、股份行和证券公司等多家机构踊跃参与投标过程。最终,碧桂园公司债券的发行过程圆满落地,票面利率 4.5%。

2、示范民企:财务稳健获得政策倾斜为行业带来启示

另一亮点,就在于标的房企选择的长远考虑上。

去年下半年以来,由于部分房企流动性承压,债券展期及违约事件频发,市场对民营房企发债态度持谨慎趋紧态度。

根据焦点研究院 4 月 " 融资月报 " 介绍,2022 年 4 月,房企的单月融资总规模为 993.9 亿元,同比下降 44.8%。境内债市场中,仍是国企、央企占据优势地位。

在这样的背景下,碧桂园、龙湖和美的置业率先开闸试水人民币债券发行,对于民营房企债券融资来说具有很强的破冰和示范意义,将为其它房企和市场注入信心。

中指研究院认为,碧桂园、龙湖、美的置业能成为首批被市场选中的优等生,关键原因在于他们都是当前房地产行业的头部民企,且具有开发经营能力强、财务相对稳健等特点。

作为行业中规模最大的房企,碧桂园一直以来都并未被 " 销售数字 " 带偏,反而长期坚持 " 财务数字 " 的稳健。最新财报显示,截至 2021 年底,公司现金余额达 1813 亿元;总借贷余额下降至 3179 亿元,其中短期债务的占比降至 24.9%;净负债率仅 45.4%;现金短债比约 2.3 倍,债务结构良好,现金流充裕。

基于此,包括摩根士丹利、瑞银、广发等在内的境内外 20 余家卖方研究机构,都在稳定给予碧桂园 " 买入 " 评级。

监管层和金融机构,也在各类融资窗口期,给予碧桂园政策支持,满足合理融资需求。

去年 11 月初,中国银行间市场交易商协会举行房地产企业代表座谈会后,碧桂园就率先成为众多拿到境内债发行 " 入场券 " 的房企中为数不多的民营房企,并最终均获得 50 亿元中期票据注册额度。

2021 年 12 月,在一行两会等部门宣布始终支持优质房企的发展、积极满足优质房企合理的融资需求后,碧桂园已经成功发行 10 亿元公司债,3 笔总额共 15.26 亿元的供应链 ABS,以及 39 亿港元可换股债券。

今年 3 月份,碧桂园又先后与招商银行股份有限公司签署 150 亿元、与中国农业银行广东省分行签署 400 亿元战略合作协议。本月,又有上述于深交所薄记发行一期不超过 5 亿元人民币公司债行为。

亿翰智库研究总监于小雨认为,碧桂园在融资上获得的支持和鼓励,其实都是在释放积极信号:企业足够安全、稳健优质,才可能获得政策倾斜。

而随着后续政策供需两端继续逐步放松,房地产市场基本面有望加速回暖,碧桂园一类的优质民企将获得更多重利好加持,示范效应也会进一步增强,从而带动整个行业走向更良性循环和健康发展方向。



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